债市利率或易下难上
► 债市收复失地，长端利率接近年内低点
9月初，债市震荡走强，收益率曲线整体下移，10年国债收益率下行至1.68%，接近8月24日创下的年内低点。虽然利率大方向仍偏下行，但债市并没有出现非常明确的增量利多逻辑，行情更多由交易行为与市场预期所驱动。在此背景下，未来一周震荡可能依旧是基准情景，行情发展主要靠降息预期与风险偏好推动。
► 货币与财政主线，暂未发生明显变化
货币维度，9月货币基调或仍是以稳为主。 在央行隔夜逆回购的平滑作用下，8月跨月流动性依然偏宽松，资金成本基本稳定在1.45%之下水平；9月初资金面进一步转松， R001 回到1.36%-1.37%水平，略低于政策利率。这一结果可能也指向当前环境下，1.35-1.40%或是央行合意的隔夜利率区间。周五央行公告3M买断式回购等额续作，释放偏中性的信号。
财政维度，供给是否超预期上量，成为9月债市最大的变数，也是市场一致担忧的利空点。 从最新发行公告来看，未来一周政府债暂未出现明显放量迹象，国债、地方债分别净发行1800、1364亿元，单周3154亿元政府债净供给恰好处于滚动一年中位水平附近。此外，据已披露的1、5年期国债发行计划，9月单期规模仅为1300亿元，略低于8月的单期1400亿元，逆季节性下降，国债发行“减量”也在一定程度上缓和市场的供给压力。
► 交易盘操作分化开始加大，券商止盈而基金追高
最近一轮利率下行行情中（8月27日以来），券商自营顺势止盈的操作特征较为明显，8月27日至9月2日期间，累计净卖出612亿元7年及以上国债，直至9月3日方才开始回补久期仓位。基金则维持久期品种的买盘角色，同期净买入超长国债122亿元，不过同时也在减持7-10年国债，对不同期限的喜好亦有分别。
►降息预期及风险偏好的边际变化，或是利率下行催化剂
降息预期方面， 9月中旬，8月重要基本面数据陆续出炉，如果指标表现平平，如通胀、信贷、消费、投资等数据起色不明显或不及预期，债市下行方向或被阶段性强化。 风险偏好维度， 美国非农数据显著强于预期，市场预判美联储9月加息的可能性小幅提升。美国加息预期升温与国内股市近期缩量盘整的特征，可能使得资本市场风险偏好持续处于低位，有利于长端利率下行。
综合来看，9月中旬债市收益率可能处于“震荡发展，易下难上”的状态，我们针对不同场景，提前做好策略应对。对于基准的震荡情形， 有效的应对方案可能依然是等待调整后的局部高点机会，目前来看，中端的5-7年期品种值得关注。与此同时，在政府债供给节奏再度慢于预期的背景下，或有利于利差压缩，30年活跃券（次新券）的机会依然值得关注。 倘若基本面数据出现超预期弱化，亦或是科技类指数延续调整，长久期品种继续占优。
风险提示 ： 货币政策超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。
01
债市收复失地，长端逼近年内低点
8月31日-9月4日，债市震荡走强，收益率曲线整体下移。 周初统计局公布8月PMI数据，制造业PMI虽边际回升，但市场反应有限，机构更倾向于博弈此前债市止盈下跌后的反弹机会。9月2日政策行与多地发改委陆续公告首批政策性金融工具资金落地使用，市场开始交易其结构性降息的可能性，各期限利率再度下行，10年国债收益率下行至1.68%，接近8月24日创下的年内低点。
复盘过去一周债市各类资产表现，国债方面， 除1年期外各期限收益率普遍下行，1年国债收益率逆势上行2bp至1.23%，或受周内一级新发扰动；3年、5年、7年国债收益率均下行1bp至1.25%、1.40%、1.53%，其中3年期国债一度创下年内新低；10年国债收益率下行1bp至1.68%，30年、50年国债收益率分别下行1bp、2bp至2.13%、2.28%。 国开债表现整体与国债相近，但短端表现更优， 1年国开收益率下行3bp至1.38%，5年、7年、10年国开收益率分别下行1bp、2bp、1bp至1.53%、1.66%、1.76%，3年国开收益率则持稳于1.49%。
信用债方面，普信债与二永债均跟随利率行情走强，5年期品种表现最优， 隐含AA+城投债曲线上，1年、3年期收益率均下行1bp至1.54%、1.70%，5年期收益率下行3bp至1.79%，10年期收益率下行1bp至2.23%。二永债方面，1年期收益率持稳于1.54%，3年、10年期收益率分别下行1bp、2bp至1.69%、2.03%，5年期收益率下行3bp至1.84%。
存单方面，资金面转松暂未带动存单定价明显下行，二级收益率变化较为有限， 3个月、6个月、1年期存单收益率分别收于1.44%、1.46%、1.48%，单周变动均不足1bp。
主要影响事件及因素：
资金面跨月后快速转松，央行也顺势“削峰填谷”，回收短期流动性。央行自周三起将隔夜及7天逆回购转为零投放，不过资金利率仍延续下行，R001、 R007 周五分别降至1.37%、1.40%。
31日早盘，统计局公布8月PMI数据，其中制造业PMI环比回升0.6个百分点至49.8%，高于彭博预期的49.5%，指向8月经济较7月边际改善，但7-8月景气度仍低于二季度。
由于9月国债到期规模较小，财政部可能阶段性放缓发行节奏，据已披露的1、5年期国债发行计划，9月单期规模为1300亿元，略低于8月的单期1400亿元。
2日盘后，地方发改委、农发行陆续公告新型政策性金融工具落地使用，部分机构预期本轮政策性金融工具融资成本边际下降，市场开始定价结构性降息的利多预期。
4日尾盘，央行公布9月3M买断式逆回购等额续作5000亿元，本月买断式逆回购净投放为0。
下周（9月7-11日）债市关注点：
8月进出口数据（8日）
8月CPI、PPI数据（9日）
8月金融数据（10-15日）
50年期特别国债发行情况（9日）
欧央行议息会议及美国8月CPI数据（10-11日）
02
震荡或是当下基准情形
9月初，虽然利率大方向仍偏下行，但债市并没有出现非常明确的增量利多逻辑，行情更多由交易行为与市场预期所驱动。 在此背景下，未来一周震荡可能依旧是基准情景，行情发展主要靠降息预期与风险偏好推动。
货币与财政主线，暂未发生明显变化。货币维度，9月货币基调或仍是以稳为主。 在央行隔夜逆回购的平滑作用下，8月跨月流动性依然偏宽松，资金成本基本稳定在1.45%之下水平；9月初资金面进一步转松，R001回到1.36%-1.37%水平，略低于政策利率。这一结果可能也指向当前环境下，1.35-1.40%或是央行合意的隔夜利率区间。周五央行公告9月3M买断式回购等额续作5000亿元，释放偏中性的信号（此前8月下旬MLF缩量续作1000亿元）。
财政维度 ，供给是否超预期上量，成为9月债市最大的变数，也是市场一致担忧的利空点。从最新发行公告来看， 未来一周政府债暂未出现明显放量迹象， 国债、地方债分别净发行1800、1364亿元，单周3154亿元政府债净供给恰好处于滚动一年中位水平附近。此外，据已披露的1、5年期国债发行计划，9月单期规模仅为1300亿元，略低于8月的单期1400亿元，逆季节性下降，国债发行“减量”也在一定程度上缓和市场的供给压力。
机构行为层面，交易盘操作分化开始加大。 最近一轮利率下行行情中（8月27日以来），券商自营顺势止盈的操作特征较为明显，8月27日至9月2日期间，累计净卖出612亿元7年及以上国债，直至9月3日方才开始回补久期仓位。基金则维持久期品种的买盘角色，同期净买入超长国债122亿元，不过同时也在减持7-10年国债，对不同期限的喜好亦有分别。 （机构行为已进行T+1日的日期调整）
基准情景之外，降息预期及风险偏好的边际变化，可能成为长端利率下行的催化剂。降息预期方面， 9月中旬，8月重要基本面数据陆续出炉，如果指标表现平平，如通胀、信贷、消费、投资等数据起色不明显或不及预期，债市下行方向或被阶段性强化。从当前Wind的一致预期表现来看，市场对新增社融、新增信贷同比回升的期待不算太强；对固定资产投资、房地产开发的累计同比表现维持边际走弱的判断；仅在通胀板块的市场预期，相对乐观。
风险偏好维度， 9月4日晚美国非农数据出炉，新增就业16.2万，显著超出市场预期的5.5万，市场预判美联储9月加息的可能性小幅提升。美国加息预期升温与国内股市近期缩量盘整的特征，可能使得资本市场风险偏好持续处于低位，有利于长端利率下行。
03
月初理财规模回落
3.1理财周度规模：9月第一周环比减少3568亿元