蔚来2026半年报:营收暴涨86%、亏损收窄九成,″省″出来的利润能撑多
2026年上半年，蔚来交出了一份看似强势的成绩单：营收、毛利、交付量和毛利率同步改善，亏损明显收窄，经营质量较此前显著修复。但这份“超预期”的半年报，并没有换来资本市场的信任票——财报发布当日股价跌6.39%，盘中一度跌超10%，最低29.44港元，触及52周最低点。
更关键的是，蔚来的改善并非没有代价：研发费用大幅收缩、单车成本持续上行、三品牌扩张带来的运营压力尚未完全消化。相比理想、小鹏、极氪等对手，蔚来在高端市场守住了品牌溢价，但在规模效率、成本控制和资本市场信心修复上，仍面临不小考验。
核心财务数据：一份"超预期"但暗藏隐忧的成绩单
2026年9月1日，蔚来发布上半年财报。整体看，营收、毛利、交付量等核心指标均大幅向上，但部分关键指标也暴露出隐忧。
从正面来看，营收增速登顶新势力第一，毛利率同比提升超8个百分点，亏损收窄近九成，经调整口径已实现盈利，现金储备达567亿元——蔚来的经营质量正在发生质变。
但硬币的另一面同样清晰：研发费用同比大降34.9%，费用率从19.9%骤降至7.0%，是"蔚小理"中唯一在砍研发的企业；单车成本持续上行，二季度较去年底上涨约1.4万元，下半年还将再涨2000-3000元；综合毛利率环比一季度微降60个基点至18.4%；经调整净利润环比也下降40%。利润改善很大程度上是"省"出来的，而非完全靠"赚"出来的，可持续性仍需观察。
产品矩阵：三品牌协同，各自面临不小挑战
财务数据之外，蔚来产品线布局取得了明显进展。三品牌矩阵式输出覆盖了从10万到60万的全价格带，但各品牌均面临不小的挑战。
蔚来品牌（高端，40-60万）：上半年交付119,488辆，同比增长60.5%。旗舰SUV ES9自5月28日开启交付，30天破万台，成交均价高达55.67万元，连续两个月拿下50万级纯电销冠。但李斌也坦言，高端SUV市场车型生命周期普遍较短，"很少有车型能够持续畅销"，ES9需要持续推新以维持热度。此外，蔚来品牌仍是营收和利润的核心来源，占比约56.6%，对单一品牌的依赖度较高。
乐道品牌（中端家庭，20-30万）：上半年交付42,463辆，同比增长33.3%。L60累计交付突破10万台，L90上市以来累计交付近6万台。但乐道面临的核心问题是品牌认知度——李斌承认乐道"只相当于2019年底、2020年初的蔚来"。L60销量波动剧烈，从2025年12月月销破万，到2026年5月月销不足3000台。更严重的是，乐道L90上市仅8个月即进行重大改款，新增激光雷达和神玑芯片，导致老车主车辆贬值数万元，引发投诉指数同比暴涨10倍以上，乐道L90单一车型投诉占蔚来整体投诉超七成。在20-30万级市场，乐道同时面临特斯拉Model Y的价格压制和理想i6的精准切割——理想i6单车型月销超2万台，连续三个月创下最快10万辆下线纪录。
萤火虫品牌（入门精品小车，10-15万）：上半年交付29,172辆，同比暴增271.9%，连续14-15个月位居中国高端小车市场市占率第一。但该品牌面临品类天花板——10万级小车市场空间有限，同价位可购买尺寸更大的A级车；产品力方面，高速续航掉电快、隔音表现一般，长途驾驶体验弱于同级轿车；品牌溢价也不足，与MINI等真正高端品牌相比仍有差距。
短板与挑战：繁荣数据下的三道坎
不管是“赚”出来，还是“省”出来的，蔚来的财务数据都制造了纸面繁荣，但这数据背后，蔚来H2有几道坎横亘眼前。
第一道坎：成本上升压力持续加大。
蔚来CFO曲玉坦言，受内存、大宗材料、电池成本上涨影响，二季度单车成本较去年年底上涨约1.4万元。李斌进一步透露，下半年单车成本还将再涨2000-3000元，全年较去年年底增加1.6万-1.7万元。蔚来明确表示不会通过降价换量，但成本端的持续上行将不断侵蚀毛利空间。
第二道坎：研发投入"砍"得太狠，副引擎在熄火。
上半年，蔚来研发费用40.30亿元，同比大降34.9%，研发费用率从19.9%骤降至7.0%。同期小鹏研发58.21亿元（费用率17.8%），理想54.98亿元（费用率11.3%），蔚来是三家中唯一在砍研发费用的企业。
更值得警惕的是，蔚来上半年销售及管理费79.22亿元，是研发费用的近两倍——这是"蔚小理"中唯一一家研发花得比销售少的公司。利润改善很大程度上是"省"出来，而非"赚"出来的，长期竞争力存疑。
第三道坎：三品牌铺开的运营效率与规模门槛。
蔚来销售、一般及行政费用率虽已优化至13.7%，但仍高于理想的8.9%和零跑的约10.4%。三个品牌同时铺渠道、建门店、做营销，资源分散风险显著。李斌承认，乐道品牌面临的最大挑战是知名度——"只相当于2019年底、2020年初的蔚来"。此外，蔚来全年目标45.6万-48.9万辆，上半年仅完成39%-42%，下半年月均需交付4.4万辆以上，压力不小。
对比行业友商：零跑以35.65万辆断层登顶新势力销量榜，但走的是"性价比换规模"路线；极氪上半年交付17.84万辆，同比增长97%，是唯一"时间过半、任务过半"的主流新势力；理想上半年交付19.35万辆但同比下滑5.1%，增程红利正在消退；小鹏上半年16.6万辆同比下滑15.8%，处于产品空窗期。蔚来在高端市场的统治力是独一无二的，但中端和入门市场的规模效应尚未完全兑现。
股价与市值：财报超预期，市场却"用脚投票"
资本市场对蔚来的业绩并不买账，9月1日财报发布当天，蔚来港股收报31.06港元，单日跌6.39%，盘中一度跌超10%，最低触及29.44港元，恰好触及52周最低点。美股盘前同样走弱，收报4.06美元，下跌约4%。
蔚来当前市值处于52周区间的底部位置，距离高点几乎腰斩。这一走势与亮眼的财报数据形成鲜明反差，市场担忧的核心在于：8月交付量同比仅增14.5%，走量品牌增速明显放缓，下半年全年目标兑现压力加大，增长故事开始出现裂缝。
投行观点：财报后分歧加剧
股价是资本市场用脚投票的直观体现，相对来说，机构观点略有分歧。
招银国际（8月28日） 认可蔚来的成本削减努力，认为这在Q2财报中已部分反映。但该行指出，即便假设2026财年销量达50万辆，仍预计将持续录得GAAP净亏损78亿元。
招银国际对乐道L90实现20%毛利率的目标持怀疑态度，认为蔚来的三品牌策略叠加换电站、芯片、手机等多线投资，需要更高的销量门槛才能实现盈亏平衡。该行维持"持有"评级。
半年报发布前，几家投行围绕蔚来的盈利到底是"结构性拐点"还是"阶段性窗口"发表观点。投行担忧单一高毛利车型支撑的盈利模型极为脆弱，一旦竞品密集涌入40万+价格带，要么加大促销侵蚀毛利，要么加速研发推新车型——无论哪种，都在动摇当前的盈利模型。
回看蔚来2026半年报，无疑是一份"量价齐升"的亮眼答卷。但研发费用被大幅压缩、成本端持续承压、三品牌运营效率待验证、资本市场信任尚未完全修复，这些都需要持续观察。蔚来正在用"省"出来的利润换取时间窗口，但长期竞争力终究要靠"赚"出来的利润来支撑。
蔚来下半年关键看点在于：三品牌协同能否推动月交付稳定突破4.5万辆，毛利率能否在成本上行周期中守住18%的底线，以及资本市场是否愿意重新给蔚来一个"成长股"的估值